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大奖娱乐官网ptpt9_www.ptpt > 财经 > 【兴业定量任瞳团队】西学东渐—— 海外文献推荐系列之七文章内容
【兴业定量任瞳团队】西学东渐—— 海外文献推荐系列之七

作者:admin      发布日期:2018-04-16   点击:

  西学东渐

  西学东渐,是指从明朝末年到近代,西方学术思想向中国传播的历史过程。西学东渐不仅推动了中国在科学技术和思想文化方面的发展,也有力地促进了社会与政治的大变革。在今天,西学东渐仍有其重要的现实意义。作为A股市场上以量化投资为研究方向的卖方金融工程团队,我们在平日的工作中,常常深感海外相关领域的研究水平之高、内容之新。而这也正促使我们通过大量的材料阅读,去粗取精,将我们认为最有价值的海外文献呈现在您的面前!为了保证品质,我们的文献推荐系列报告将以双周形式推出,每期推荐1~3篇不等的优秀文章。

  文献一:Takeover Rumors: Returns and Pricing of the Rumored Targets

  作者:Hsin-I Chou,Gloria Y. Tian, Xiangkang Yin

  推荐原因

  本文以并购谣言为研究对象,探究了谣言发布前后并购目标公司的股价变动情况。先依据并购谣言是否最终落地,将目标公司划分为“谣言坐实组”和“谣言落空组”。接着,对谣言首次发布前后的收益情况进行了统计分析,用于比较两组公司之间的差异。在前期分析的基础上,构建了基于并购谣言的投资策略,并进行了详细的测算。本文在并购谣言方面的研究,对我们探索二级市场的并购投资策略有一定借鉴意义。

  结论

  1.结合并购谣言前期的股价表现和公司的特征,能在一定程度上辨别谣言的“真伪”。

  2.在满足一定条件的前提下,基于并购谣言构建的投资策略具备获取超额收益的能力。

  我们的思考

  并购重组一直是资本市场上的热点话题,蕴含着丰富的投资机会。本文选择以并购谣言为核心,结合并购目标公司的股价表现展开研究,发现在美国市场上基于并购谣言进行投资存在获利的可能。

  当然,并购相关的投资策略绝不仅限于此,还包括:利用各种信息提前预测目标公司,获取事件前期的收益;根据并购具体信息判断并购交易成功概率,减少并购套利的风险等等。未来我们可以尝试借助量化的手段,探寻在中国A股市场上具备一定获利空间的并购投资策略。

  文献二:The Detection of Earnings Manipulation

  作者:Messod D. Beneish

  推荐原因

  由于当前A股市场财务造假的成本相对较低,在财务造假带来的巨大利益的驱使下,上市公司不惜铤而走险,采取各种手段来操纵利润。而一旦财务造假败露,公司股价便会断崖式下跌,给投资者带来巨大的损失。近年来随着监管的趋严,越来越多的上市公司的财务造假行为被调查,如何有效地识别并规避财务造假的公司是当前投资者普遍关注的问题。

  这篇文章堪称上市公司盈利操纵这一研究领域的经典文献。作者从上市公司财务数据出发,构建了8大类指标,并在此基础上构建了识别盈利操纵的模型。模型结果表明公司进行盈利操纵的概率与财务指标之间的确存在系统性的关系。在公司财务造假层出不穷的今天,这篇文章值得广大投资者仔细研读。

  结论

  估计样本和测试样本的模型回归的结果均显示,应收账款周转指数、毛利率指数、资产质量指数、营收增速指数和应计利润指数都与公司盈利操纵的概率显著正相关,而杠杆指数、销售和管理费用指数以及折旧指数回归系数则不显著。进一步地,作者也从解释变量的共线性、财务操纵先验概率的设定以及样本的划分三个角度对结果进行了稳健性检验,结果表明上述回归结论是稳健的。

  我们的思考

  随着上市公司财务造假和盈利操纵受关注度的不断提升,我们团队在上市公司财务披露质量和盈利质量方面也做了一些研究,比如《宽海拾贝系列之九:质量为王—上市公司财务披露质量研究》和《猎金系列之二十:基本面Alpha的复兴之上市公司盈利质量研究》分别对上市公司的财务披露质量和盈利质量进行了研究。未来这一方向依旧是我们研究的重点之一,我们将进一步综合各类指标来构建完善的上市公司财务造假和盈利操纵量化评估体系,为机构投资者有效地识别并规避财务造假的公司提供帮助。

  文献三:A Penalty Cost Approach to Strategic Asset Allocation with Illiquid Asset Classes

  作者:Mark Hayes, James A. Primbs, and Ben Chiquoine

  推荐原因

  本文主要作者来自斯坦福捐赠基金,他们从投资实践角度提出了一个实务性问题——即如何合理且相对简单的将非流动性资产引入到战略资产配置框架当中?作为大学捐赠基金,一方面需要为学校的日常管理开销提供流动性资金支持,另一方面也需要为捐赠资金提供长期的保值增值任务,因此适当配置低流动性资产(例如股权基金等)既能够给投资组合提供更高收益又同时获得了组合进一步分散化的收益,这对于捐赠基金而言十分重要。

  但已有的投资框架中,并没有完善且实用的对非流动性资产的配置方法框架:一方面,原始的均值方差模型只考虑了预期收益和波动率两维度的内容,并未包括资产流动性这一维度,投资者仅使用权重约束法来解决配置问题,其实并未充分发挥组合配置模型的优势且具有相当的随意性;另一方面,学术论文中往往使用多期随机规划方法来求解非流动资产的配置问题,但该方法计算复杂并且对于大多数管理人而言缺少直观认知,难以推广。

  为了提供一个相对简单直观又逻辑合理严谨的配置框架,文章依次做了下述研究:第一,尝试对资产的非流动性进行定量描述,给出了数量化的定义;第二,提出了边际流动性惩罚曲线的概念,并提出了随着组合非流动性水平的提升惩罚函数呈现加速上升的状态;第三,将资产的非流动性惩罚与长期的预期收益相结合,使用调整的预期收益模型最终进行均值方差优化,在此基础上作者引入案例来分析了该方法的实用性和重要性。

  结论

  基于上述配置框架,作者使用案例分析的形式对方法和配置结果进行了解读,文章尝试对六类资产构建组合配置模型,首先给定了每类资产的预期收益和波动、以及两两相关系数,除此之外提供了每类资产的非流动度量值,作者对比了原始均值方差模型和考虑非流动性的修正均值方差模型的配置结果,可以看到低目标风险下,两类策略的配置结果类似,但随着目标风险的增加,修正组合的对于非流动性资产的配置相对更为保守,名义上可以看出修正均值方差模型的有效前沿在原始模型的右侧且右侧更短。但通过模拟组合最终收益发现,由于组合缺乏流动性受到延迟再平衡的影响,原始均值方差模型的组合实际收益显著低于预期收益(差异为年化1.3%),而修正均值方差模型的组合实际收益略低于预期收益(差异为年化0.3%)。

  我们 的思考

  非流动性资产的配置在实务层面是一个十分复杂的问题,而本文作者提供了一个简单易于理解的框架来解决非流动性资产的配置问题,且结果容易解读。从实际使用角度来看,我们认为该方法最重要的步骤是如何准确定义边际非流动惩罚曲线,正如作者所说,不同的投资组合情形下该曲线的形态并不一致,因此实际使用中需要考虑自身的投资组合特色进行独立设计,在此基础上完成最终的配置方案。

  风险提示:文献中的结果均由相应作者通过历史数据统计、建模和测算完成,在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

  证券研究报告:《西学东渐——海外文献推荐系列之七 》

  对外发布时间:2018年4月13日

  徐寅

  SAC执业证书编号:S0190514070004

  

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  期

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  西学东渐—— 兴业定量海外文献推荐系列之六

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